中信证券发布研究报告称，经过2021年下半年以来的估值调整，当前A股美妆龙头公司的2023年PE集中在45x~55x，已充分反映了行业增速放缓、研发蓄势、驱动力换档等因素。短看2023年，随着消费逐步复苏、各公司运营提效/推进大单品策略/新品陆续上市等，龙头公司的估值仍有提升空间；中看2023-2025年，随着本土品牌研发的提升和综合实力的增强，以及消费者对本土品牌认可度的提升，美妆行业有望实现由营销驱动、渠道驱动向研发驱动的蜕变，优质龙头有望成为兼具产品力/营销力/渠道力的真正的可穿越周期的消费者品牌，从而估值得以维持高位。
中信证券主要观点如下：
(相关资料图)
美妆行业估值溢价缘于精神与功效价值，时间、科技和规模三重价值孕育估值溢价。
国际美妆行业龙头历史P/E中枢区间在20x-35x，较所在指数普遍享有估值溢价，P/E倍数普遍超过1.4，P/S倍数普遍超过1.3。我们认为，国际美妆龙头享有估值溢价缘于：
1)时间的价值：时间的沉淀打造品牌价值，国际美妆龙头均拥有70年以上悠久历史，旗下品牌知名度高、内涵丰富、享有溢价。
2)科技的价值：国际美妆龙头集团长期在基础研究(皮肤肌理/原料等)、应用研究、安全测试等方面大力投入，构筑有形的技术壁垒和无形的消费者信任壁垒。
3)规模的价值：集团化发挥品牌协同效应，全球化捕捉各市场红利，规模领先稳固行业地位。
中国美妆行业享估值溢价，市场广阔机会充沛。
中国美妆行业较大盘指数(全A指数)估值溢价长期存在，P/E倍数中枢2.3，P/S倍数中枢3.1。主要原因：
1)处发展初期：渗透率低、增速领先。渗透率上，中国美妆个护人均消费额仅约403元，远低于欧美日韩。增速上，2008-2021年中国美妆个护市场CAGR+10.1%，高于全球CAGR+2.6%。
2)持续迭代，充满活力，由渠道驱动到技术/研发驱动。中国美妆行业更新迭代快：消费者日趋理性、监管日趋严格、渠道更加分散、流量费用不断高企、营销侧重价值认同。
中国美妆行业历史尚短，行业充满活力。
本土美妆上市公司发展起步相对较晚，旗下品牌大多于2000年后推出。中国美妆个护市场集中度仍低，2021年CR3/5占比为26.8%/33.5%且CR5中无本土公司，低于欧美日韩美妆个护市场集中度，优质本土龙头公司市占率仍有提升空间。目前行业处阶段性调整的蓄势平台期，从渠道和营销驱动迈向技术驱动，综合能力强的公司有望进一步提高市占率。
格局分散，优质龙头享行业成长与份额提升，细分领域龙头崛起。
风险因素：
海外历史发展情况不完全适用中国美妆上市公司；可选消费尤其是美妆领域消费疲软影响公司业绩：行业更新迭代快，公司、品牌或产品或有一定生命周期；行业竞争或加剧，影响公司业绩；新产品销量或不达预期，品牌矩阵建设仍任重道远。
关键词：
